Herhangi bir deneyimli trader ile kripto ticareti hakkında konuştuğunuzda, günümüzde ilk olarak karşınıza çıkan şey perpetual futures ya da “perps” — hesapta tutulan paradan çok daha büyük bir pozisyonu kontrol etmeye olanak tanıyan türev sözleşmeleridir. Perps, standart futures sözleşmeleri gibi çalışır ancak bir önemli avantajı vardır: vadesi yoktur.
Bitcoin ve ether tüccarları spot, vadeli işlemler, opsiyonlar, perpetual vadeli işlemler ve hatta yapılandırılmış ürünlerle işlem yapabilirken, diğer altcoinlerin tüccarları için perps, muhtemelen erişilebilir tek türev aracıdır. Altcoinler için vadeli işlemler (vadesi olanlar) likit değildir ve spot piyasa, elde tutmayı planlamayanlar için ikinci plandadır.
Bu nedenle CoinDesk, sürekli vadeli işlemler piyasasında başarılı olan tüccarlarla konuştu ve perps'in diğer türevlerden ne şekilde farklı olduğunu, kurumsal ve bireysel yatırımcıların ihtiyaçlarını nasıl etkin bir şekilde yönettiklerini ve perps ticaretinin gerçekte ne kadara mal olduğunu açıkladı.
Cevapları net ve neredeyse oy birliğiyle şuydu: herkes, derin likiditeleri, düşük işlem ücretleri ve marj verimliliğindeki üstünlükleri nedeniyle perpleri seviyor; marj verimliliği, yatırdığınız teminat birimi başına elde edebileceğiniz işlem maruziyetinin miktarıdır.
Ancak işlem ücretleri, trader'lar için tek masraf değildir. Pozisyonları açık tutmanın tekrarlayan bir maliyeti de vardır, buna fonlama oranları denir. Bunu, pozisyonunuzu ne kadar uzun tutarsanız o kadar biriken bir faiz maliyeti olarak düşünebilirsiniz ve görüştüğümüz trader'lar, bunun ne kadar birikebileceği konusunda endişeliler.
Neden vadeli işlemler？
Eğer yatırımcılara kripto perpetual sözleşmelerinin günlük ortalama 200 milyar dolardan fazla işlem hacmine sahip olmalarının nedenini sorarsanız, size bunun tercih meselesi değil, bir zorunluluk olduğunu söyleyeceklerdir.
Piyasa yapıcı firma STS Digital'de türev işlemcisi olan ve altı yıldır bağımsız trader olarak faaliyet gösteren Lucas Krenn, perpetual swapların firmanın yaptığı her şeyin altyapısını oluşturduğunu belirtti.
Bitcoin ve ether dışında, vadeli işlem likiditesi tarihlemiş ve kullanılamayacak kadar ince,“ dedi. ”Bu nedenle süreklilik sözleşmeleri, birden çok araçtan biri değildir. Bir kripto yerli firma için, onlar the aracı.
Vadeli işlemler, vadesi dolduğunda yeni sözleşmelerle değiştirilmesi gerektiği için genellikle popüler değildir ve bu süreç maliyet gerektirir. Aynı maliyetler, vadeli işlemlere dayalı ETF‘lerin spot ETF’lere göre genellikle daha az verimli olmasının nedenidir.
Likidite, piyasanın büyük alım ve satım emirlerini istikrarlı fiyatlarla karşılama yeteneğini ifade eder. Krenn'e göre, standart vadeli işlem sözleşmeleri büyük oranda likiditeye sahip değildir, bu da birkaç büyük emrin fiyatları kolayca her iki yönde sarsabileceği, kayma riskini artırdığı ve işlemcilerin emir gerçekleştirmesini zorlaştırdığı anlamına gelir. (Kayma, işlemin verildiği fiyat ile gerçekten gerçekleştiği fiyat arasındaki farktır.)
Altı yıldır bağımsız bir trader olan ve işlemlerinin büyük kısmını perpetual futures üzerine yoğunlaştıran Kenneth Ong, bir perakende trader bakış açısıyla perpetual futures‘a olan benzer ilgiyi açıkladı. Ong’a göre, perpetual futures daha iyi fiyat gerçekleşmeleri sunar; bu da emir verdiğinizde beklediğinizden veya mevcut piyasa fiyatından daha avantajlı bir fiyattan emir gerçekleştirilmesi anlamına gelir, daha düşük ücretler sağlar ve hedge modu sayesinde aynı anda her iki pozisyonu da yönetme imkanı verir. Basitçe ifade etmek gerekirse, hedge modu, traderın aynı hesaptaki aynı token üzerinde uzun (ayı piyasası beklentisi) ve kısa (düşüş beklentisi) pozisyonları aynı anda tutmasına olanak tanır. Bu pozisyonlar birbirleriyle netleştirilmez, ayrı ayrı değerlendirilir.
Bu, genellikle tek bir hesabın varsayılan olarak netlendiği standart vadeli işlemleri sunan düzenlenmiş bir piyasa yeri olan CMEye karşı büyük bir avantajdır.
Ong, spot piyasasında başladı ve farkı gördükten sonra neredeyse tamamen perpetual (perps) piyasalara yöneldi. Spot piyasa, onun için artık “gerçekten uzun vadeli bir şey tutmak için” anlamına geliyor.
Ong ve Krenn, CoinDeske verdikleri demeçte, marj verimliliğinin perpten çekicilik konusunda gerçek unsur olduğunu belirtti. Daha önce de ifade edildiği gibi, çoğu token için farklı borsalarda listelenen perpler, gerçek işlem yapılabilecek tek platformdur. Bu parçalanma perpler için bir sorun teşkil etmekle birlikte, standart vadeli işlemlere kıyasla oldukça yüksek olan kaldıraç imkanları, farklı platformlar ve tokenlar arasında riski etkin bir şekilde yönetmeye olanak tanımaktadır.
Çünkü perps, bir pozisyonun değerinin yalnızca küçük bir kısmını teminat olarak gerektirir, aynı sermaye havuzu bir düzine platforma bölünebilir ve her birinde anlamlı pozisyonları desteklemeye devam edebilir.
Perpetual Vadeli İşlemler ve Fiyat Keşfi
Sürekli işlem gören perpetual kontratların kesintisiz doğası, fiyat keşfinin sadece piyasa açıkken değil, haber ne zaman ortaya çıkarsa o zaman gerçekleşmesini sağlamıştır.
Ong, 2026 yılının ilk yarısında defalarca alevlenen İran çatışmasının ortasında kaldı. Bu durum, Şubat ayı sonlarında çatışmanın açılış haftasonunda başladı; Hyperliquid üzerinde tokenleştirilmiş petrol ticaretinde hacmin ilk gerçek artışını gördü.
“Ong, ”O açılış hafta sonunda gerçek tepkilerin tamamı kripto/tokenize emtia sürekli vadeli işlemlerinde gerçekleşti, 'resmi' piyasa ise tamamen kapalıydı“ dedi. ”Pazartesi günü itibarıyla, yeniden fiyatlandırmanın bir kısmı çoktan başka bir yerde olmuştu.
Krenn, diğer geleneksel varlıklara bağlı perpetual sözleşmelerde aynı mekanizmanın işlemekte olduğunu görüyor.
Örneğin, uygun bir tokenleştirilmiş hisse senedi ürünü oluşturmak gerçekten zordur; bunun başlıca nedeni, geleneksel hisse sahipliğinin tüm yasal, operasyonel ve düzenleyici mekanizmasını zincir üzerinde yeniden yaratmayı gerektirmesidir. Fiyatı referans alan sürekli vadeli işlem sözleşmesi (perpetual) ise bunların tümünden kaçınır ve uzun vadeli yatırım yapmak yerine sadece işlem yapmak isteyenler için kullanışlıdır.
“Bu nedenle enstrüman bu kadar güçlü ve yeni varlık sınıflarına yayılmaya devam ediyor,” dedi Krenn.
Her iki tüccar da çeşitli varlıkların bu perpetifikasyonunun önümüzdeki yıllarda ivme kazanacağını öngörüyor. Ong, hafta sonu gerçekleşen tokenleştirilmiş petrol ticaretinin “temelde diğer emtialar için gelecek olanın bir ön izlemesi” olduğunu belirtti. Emtialar ve hisse senetleri arasındaki likiditenin derinleşmesiyle birlikte, “bu durum, eski tarihli vadeli işlemlerle uğraşmanın son nedenlerinden birini ortadan kaldırıyor” dedi.
Fonlama Oranına Dikkat
Herhangi bir kripto trader‘a perps ile ilgili neyin yanlış olduğunu sorarsanız genellikle “tasfiye” cevabını alırsınız; yani marjin yetersizliği nedeniyle uzun ve kısa pozisyonların zorunlu olarak kapatılması. Ancak Krenn ve Ong’a göre, finansman oranı daha çok endişe nedeni teşkil etmektedir.
Vadeli işlem sözleşmesi, size işlemin faiz oranını hemen bildirir. Tüccar tam olarak neye girdiğini bilir. Öte yandan, sürekli vadeli işlem sözleşmesinin zaman içinde değişen ve genellikle her sekiz saatte bir alınan bir fonlama oranı vardır. Bu nedenle, tüccar pozisyonu tutarken dalgalanan orana maruz kalmaya devam eder ve bunu sabitlemek için yerleşik bir mekanizma yoktur. Piyasa beklenildiği gibi hareket etmezse, bu fonlama oranı bir yük haline gelir.
“Ticaret anında ölçülemez ve sonrasında korunması mümkün değildir,” dedi Krenn.
Ong endişesini daha açık bir şekilde dile getirdi: Bu finansman ücreti, görmezden gelinebilecek küçük bir ücret değildir. Değildir. Pozisyonlarınızı uzun süreler boyunca elinizde tutarsanız, karlı bir işlemin zarar etmesine yol açacak kadar büyüyebilir.
Güvenli Ticaret Efsanesi
Bitcoin‘in mevcut ayı piyasası, geçen yıl 10 Ekim’de yaşanan çöküşle başladı ve bu durum, hem zarar eden hem de karlı pozisyonlarda geniş çaplı kaldıraç azaltımını tetikledi. Bir anlamda, bu durum, geçmiş krizlere Fedin uyguladığı niceliksel gevşeme yanıtının tam tersiydi; zira o dönemde likidite enjeksiyonları hem zayıf hem de güçlü varlıkları birlikte yükseltmişti.
.
10 Ekim'de, borsalar kendi sistemlerini korumak amacıyla zararları dağıttı. Uzun pozisyonlar fiyat nedeniyle likide edildi, bu normaldir. Ancak, borsanın sigorta fonu karşı tarafın zararlarını karşılayamadığı için karlı kısa pozisyonlar da zorunlu olarak kapatıldı. Haklı olmak ve iyi sermayelendirilmiş olmak önemli değildi ve perpetual sözleşmeler o dönemde ciddi eleştirilerle karşılaştı.
Ancak Krenn, sorunun perpetual sözleşmelerde olmadığını belirtti..
“Bu sürekli bir sorun değildir. Bu, bir kripto borsa marj modeli sorunudur,” dedi Krenn. “Aynı platformlardaki vadeli işlemler, aynı sigorta fonlarının ve aynı kaldıraç azaltma kuyruğunun arkasında yer almaktadır.”
“Önemli olan ayrım, sürekli vadeli işlemler ile vadeli işlem sözleşmeleri değil. Önemli olan, karşı karşıya olduğunuz şeyin paylaşılan bir temerrüt fonuna sahip gerçek bir takas merkezi mi, yoksa kayıpları kazananlar arasında paylaşan bir borsa mı olduğudur,” diye ekledi Krenn.
Neredeyse hiç kimsenin doğru şekilde fiyatlandırmadığı asimetri
Kurumsal trader Krenn, çoğu kişinin sürekli vadeli işlemler riskine dair varsayımlarını tersine çeviren bir görüş sundu.
Uzun pozisyonda olmak yapısal olarak daha güvenli taraftır, dedi Krenn.
Onun mantığı, pozitif fonlamanın arbitraj yoluyla kolayca ortadan kaldırılabileceğidir. Stablecoin tutan herkes spot alabilir, perpetual satabilir ve aradaki farkı kar olarak elde edebilir, böylece pozitif fonlama sıkışır.
Ancak, fonlama oranı negatif olduğunda, vadeli işlemde uzun pozisyon ve spot piyasada kısa pozisyon içeren arbitraj, ters nakit taşıma olarak adlandırılan işlem, söylendiği kadar kolay değildir. Bu yalnızca temel tokeni kısa pozisyon alarak satabiliyorsanız işe yarar ve yalnızca mevcut sahipler kısa pozisyon alabilir; dolaşımdaki arz küçük ve yoğunsa bu daha da zorlaşır. Arbitrajın kısıtlanmasıyla, vadeli işlem ve spot fiyatları arasındaki fark devam edebilir, bu da fonlama oranlarının uzun süreler boyunca aşırı negatif kalabileceği anlamına gelir.
Fonlama oranları uzun süre boyunca son derece yüksek veya düşük kalabilir.
“Yani uzun pozisyonun sınırlı bir maliyeti ve sınırsız bir yukarı yönü vardır. Kısa pozisyonun ise sınırlı bir yukarı yönü ve sınırsız bir maliyeti vardır,” diye açıkladı Krenn. “Bu asimetri çok az risk modelinde bulunmaktadır.”
Bu yıl ödünç verme protokolü Euler'in tokenını örnek olarak gösterdi: bir listelemede yoğun bir talep, küçük ve odaklanmış bir dolaşımdaki arz, perpetual (perp) işlemlerindeki fonlama oranının derin negatif seviyelere inmesi, kısa pozisyonların “her dört saatte yaklaşık yüzde bir oranında ödeme yaptığı” bir durum, uzun pozisyonların ise token stokuna sahip olan neredeyse hiç kimsenin olmaması nedeniyle bu durumu sıkıştıramaması.
Özet
Perpetual swaplar, erişim, maliyet ve teminat verimliliği sorunlarını çözerek vadeli işlem ticaretini demokratikleştirmiş gibi görünüyor, ancak benzersiz zorluklardan, özellikle de
Bahis alınırken ölçülemeyen ve işlem başladıktan sonra korunması mümkün olmayan volatil fonlama oranı riski.
Krenn'in ifadesiyle: “Kripto para birimlerinde likit bir vadeli getiri eğrisi oluşana kadar, tüm piyasa fiyatlayamadığı ve riskten koruyamadığı bir faiz oranı riskini taşımaktadır.”
Bu arada, fonlama, herkesin bu kaldıraçlı piyasaya kolay erişim için ödediği vergidir.