Перпетуальные свопы, также называемые перпетуальными фьючерсами или просто «перпами», являются доминирующим торговым инструментом на криптовалютном рынке, обрабатывая ежегодный объем торгов, оцениваемый в $40–50 триллионов. Они значительно превосходят спотовую торговлю и представляют собой продукт, к которому обращаются профессиональные трейдеры, хедж-фонды и розничные спекулянты, когда хотят получить кредитное плечо на цену биткоина или других активов без необходимости владения базовым активом. Несмотря на их повсеместное использование, механизмы их работы остаются недостаточно понятными.
Чтобы понять перпетуальные контракты, полезно разобраться, что было до них. В традиционных финансах использование кредитного плеча для получения экспозиции к активу обычно осуществляется через фьючерсный контракт — соглашение о покупке или продаже чего-либо по установленной цене в определённую дату. Когда наступает этот день, контракт истекает и происходит расчёт. Трейдерам, желающим сохранить позицию, необходимо перевести её в следующий контракт.
В первые дни криптовалютной индустрии эта практика создавала постоянные проблемы. Фьючерсы торговались с премией по отношению к спотовой цене биткоина, что известно как базис, и это сбивало с толку розничных трейдеров, которые хотели простого направления экспозиции. И каждый раз при истечении контракта позиции закрывались независимо от желания трейдеров. BitMEX, биржа деривативов, основанная Артуром Хейсом и Беном Делло в 2014 году, почти год сокращала сроки контрактов, пытаясь решить эту проблему, переходя с квартальных на месячные, недельные, 48-часовые и 24-часовые экспирации, однако этого оказалось недостаточно.
Контракт, который никогда не истекает
Бессрочный своп, который разработала компания Delo и запустила BitMEX в 2016 году, решил проблему, полностью исключив срок истечения, создав производный контракт, который отслеживает цену актива на неопределённый срок. Отсутствует дата расчёта, отсутствует пролонгация и истечение срока. Трейдеры могут удерживать позицию в течение часов или лет. Это создало немедленную структурную проблему: без даты истечения, которая служит якорем, ничто не могло естественным образом заставить цену контракта вернуться к спотовой цене базового актива. BitMEX решил эту задачу при помощи механизма, который с тех пор стал отраслевым стандартом.
Каждые восемь часов происходит расчетный платеж между трейдерами, находящимися по противоположным сторонам рынка. Если цена бессрочного свопа торгуется выше спотовой цены, что свидетельствует о повышенном спросе на длинные позиции, трейдеры, находящиеся в лонг, платят трейдерам, занятым шортом. Если цена бессрочного свопа находится ниже спота, платежи идут в обратном направлении. Биржа не взимает комиссию за этот процесс. Ставка этого платежа, известная как ставка финансирования, рассчитывается на основе отклонения цены бессрочного свопа от спотовой цены за предыдущий восьмичасовой период. Чем больше отклонение, тем выше ставка. Это создает саморегулирующееся равновесие. Когда владельцы длинных позиций платят значительную ставку финансирования, удерживать позицию становится дорого, что снижает спрос и приводит цену обратно к спотовой. Маркет-мейкеры ускоряют этот процесс, открывая короткие позиции по бессрочному свопу и покупая спот, когда появляется существенная премия, извлекая разницу в качестве прибыли. Механизм ставки финансирования сейчас применяется, в по существу неизменном виде, на всех крупных биржах производных финансовых инструментов в мире.
Роль кредитного плеча
Другая важная характеристика бессрочных свопов — кредитное плечо. Большинство бирж позволяют трейдерам контролировать позиции значительно превышающие их внесённый капитал, при этом лимиты варьируются в зависимости от платформы и юрисдикции. В период расцвета BitMEX было доступно кредитное плечо до 100 раз, что означало, что движение цены биткоина на 1% приводило к прибыли или убытку в 100% по полностью левереджированной позиции. Чтобы управлять рисками, которые это создаёт для биржи, платформы бессрочных свопов используют автоматизированные системы ликвидации. Если убытки трейдера приближаются к размеру внесённого маржинального обеспечения, система закрывает позицию до того, как она станет отрицательной, защищая биржу от поглощения дефицита. Скорость и надёжность этой ликвидационной системы стали ключевым конкурентным преимуществом в первые годы развития рынка и остаются центральными в конкурентной борьбе бирж по сей день.
Бессрочные свопы теперь являются основным инструментом определения цены на криптовалюту. Когда биткоин резко меняется в цене, движение обычно начинается на рынках бессрочных контрактов, прежде чем распространиться на спотовый рынок. Структура, которую Delo создала в 2016 году, оказалась достаточно устойчивой, что в настоящее время регуляторы США изучают её применение к традиционным активам, при этом CME рассматривает возможность листинга бессрочных свопов на акции. То, что начиналось как обход ограничения криптовалютных фьючерсов, превратилось в один из самых торгуемых финансовых продуктов в мире.