Sangat jarang bagi operator bursa derivatif terbesar di AS, CME Group, untuk berkonflik dengan regulatornya, Commodity Futures Trading Commission (CFTC) — namun hal tersebut kini terjadi dalam situasi yang muncul akibat keputusan lembaga tersebut untuk mengizinkan produk perpetual future berbasis blockchain.
Bulan lalu, CME menuntut CFTC dan ketuanya, Mike Selig, menantang keputusannya untuk mengizinkan platform pasar prediksi Kalshi dan bursa cryptocurrency Coinbase (COIN) daftar crypto perps, kontrak derivatif terdesentralisasi yang memungkinkan pengguna berspekulasi pada harga suatu aset dengan leverage dan tanpa tanggal kedaluwarsa.
Sekarang, kedua belah pihak menantikan tindakan pengadilan federal yang dapat memiliki pengaruh signifikan terhadap bagaimana AS mendekati arena yang berkembang pesat ini, dengan volume pelaku non-AS dilaporkan bertumbuh menjadi $60 triliun dalam volume tahun lalu.
CME klaim badan tersebut salah memberi label pada produk, dan oleh karena itu salah menerapkan hukum. Futures membutuhkan tanggal akhir, dan produk yang dikenal sebagai perps dirancang agar para trader dapat mengambil posisi keuangan pada aset di masa depan tanpa batas waktu. Gugatan tersebut berargumen bahwa perps ini merugikan produk futures jangka panjangnya dan menuduh bahwa penerimaan mendadak CFTC terhadap produk tersebut tidak mempertimbangkan dampaknya.
Ketegangan yang meningkat antara kedua entitas semakin intens menjelang awal konflik Iran, yang menyebabkan lonjakan minat pada kontrak perpetual pada harga minyak diperdagangkan 24/7 pada bursa keuangan terdesentralisasi (DeFi) lepas pantai seperti Hyperliquid, serta pasar prediksi blockchain yang menyelenggarakan perdagangan terkait pasar minyak.
Mereka yang mendukung agenda reformasi CFTC dalam perpecahan yang sangat politis ini menyuarakan rasa frustrasi, jika tidak kemarahan.
“Sangat tidak biasa melihat bursa terbesar di Amerika menyerang regulatornya sendiri, di mana regulator pada dasarnya mengatakan semua pihak yang terdaftar, termasuk CME, dapat menawarkan jenis produk ini, dan CME mengatakan tidak ada yang seharusnya diizinkan untuk menawarkannya,” kata Jake Chervinsky, CEO Hyperliquid Policy Center (HPC) dalam sebuah wawancara.
HPC adalah sebuah organisasi nirlaba yang berbasis di Washington, D.C., yang berfokus pada penciptaan DeFi yang patuh di Amerika Serikat, dengan fokus kuat pada perjanjian berjangka (perps) dan infrastruktur keuangan on-chain, serta didukung oleh inisiatif senilai $28 juta dari Hyper Foundation.
Tak lama setelah CME mengajukan gugatan, perselisihan ini mengambil arah lain, ketika bursa tersebut mengajukan permohonan untuk mempercepat perdagangan kontrak berjangka minyak mentah 24/7 namun diblokir oleh CFTC. Upaya CME Group untuk menghadirkan kontrak minyak mentah West Texas Intermediate (WTI) 24/7 merupakan produk futures tradisional dengan tanggal kedaluwarsa, bukan swap perpetual ala kripto. CME mengutip keinginan investor untuk mengelola posisi mereka “setiap kali berita muncul.”
Perwakilan dari CFTC menolak untuk berkomentar. Pada saat itu, Ketua CFTC Mike Selig mengatakan di X bahwa “keputusan CME untuk mengabaikan upaya Komisi dalam melakukan analisis yang beralasan terhadap isu-isu krusial yang dipertaruhkan adalah sepenuhnya tidak tepat.”
CME, yang memainkan peran penting dalam peluncuran kontrak berjangka bitcoin dan membantu dalam mendapatkan crypto diterima dan diadopsi di AS, memiliki pengaruh mendalam terhadap komoditas yang telah berhasil dimanfaatkan bursa tersebut di Washington D.C. selama bertahun-tahun, berkat sebagian besar kepada ketua mereka yang vokal, Terry Duffy.
“Definisi swap cukup jelas,” ujarnya dalam sebuah wawancara dengan CoinDesk. “Ketika dua pihak saling menukar pembayaran, itu dianggap sebagai swap,” katanya. “Saat Anda berurusan dengan kontrak swap, hal itu disertai kewajiban untuk mempertahankan margin lima hari dan mendaftar ke CFTC sebagai peserta dalam pasar swap.”
Sebagai demikian, CFTC tidak mengikuti protokol yang secara efektif merupakan hukum di negara ini, klaim Duffy, sambil menambahkan keluhan bahwa CFTC mungkin tidak siap untuk menegakkan kebijakan perpanjangan kontrak (perps) yang sedang berkembang dengan tepat, seperti memblokir pedagang non-AS dari melakukan perdagangan di Kalshi atau platform lain yang diatur oleh CFTC. “Apa yang Anda lakukan untuk mengawasi peserta AS agar tidak berpartisipasi dalam sesuatu yang ilegal bagi mereka untuk dilakukan？” tanya Duffy.
“Saya belum melihat jawaban untuk itu sampai saat ini, namun mereka tetap menahan kontrak 24/7 saya untuk sertifikasi mandiri,” ujarnya.
Duffy pernah berhadapan dengan lawan di ruang aset digital sebelumnya, pernah berdebat dengan mantan CEO FTX Sam Bankman-Fried tentang upaya industri untuk menghilangkan perantara beberapa bulan sebelum perusahaan Bankman-Fried runtuh dan ia dipenjara berdasarkan putusan yang terkait dengan penipuan.
Selama CME's , Duffy menanggapi kehadiran pasar yang berkembang dari futures perpetual, menyatakan bahwa klien institusional tidak menggunakan perpetual untuk hedging. Ia mengatakan bahwa CME memiliki “kemampuan teknis dan operasional penuh untuk meluncurkan futures perpetual” namun “belum menerima permintaan dari pelanggan kami untuk produk ini.” Duffy melanjutkan dengan menggambarkan pasar perpetual pesaing sebagai “sistem inkubator yang tidak saya bayar.”
Ketika membahas cara kerja kontrak berjangka pada komoditas tradisional, struktur tersebut berbeda dengan crypto, menurut Liz Davis, mitra dan co-chair praktik layanan keuangan di firma hukum Davis Wright Tremaine.
“Kontrak perpetual yang dimulai di ruang kripto ini adalah jenis produk yang berbeda dibandingkan, misalnya, pork belly atau minyak mentah,” kata Davis dalam sebuah wawancara. “Ada ketegangan mendasar dengan jenis produk baru ini yang ditawarkan pada komoditas tradisional. Di sini ada masalah pengiriman, dan sebenarnya tidak diperdagangkan 24/7, karena Anda memiliki kontrak bulanan yang Anda gulirkan dari bulan ke bulan.”
Davis mengatakan ada banyak hal yang perlu dipertimbangkan dalam pasar di mana komoditas yang terkait dengan perps terbatas untuk diperdagangkan hanya lima hari dalam seminggu dan diatur untuk berpindah tangan hanya dalam jam-jam tertentu, berbeda dengan yang selalu aktif.
“Anda hanya perlu mempertimbangkan berbagai isu terkait likuiditas marjinal dan kustodi selama akhir pekan; staf dan sumber daya; serta pengawasan Anda yang kini harus melibatkan akhir pekan dan hari libur, dan sebagainya,” ujarnya.
Sikap Duffy terhadap kontrak berjangka kripto dipandang oleh para pelaku kripto asli dan penggemar DeFi sebagai contoh khas cara perusahaan besar menangani inovasi yang mungkin mengancam dominasi mereka.
“Ini sebenarnya akan bergantung pada pertarungan kebijakan antara incumbent besar ini dan regulator yang berupaya memberikan ruang bagi para pesaing incumbent tersebut, memungkinkan adanya kompetisi yang sebenarnya tidak diinginkan oleh incumbent,” kata Chervinsky dari HPC, menambahkan:
“Masalah dengan CME bukanlah apakah mereka pro atau anti-kripto. Ini adalah seorang pelaku lama yang menggunakan regulasi untuk menahan kompetisi, dan mereka bersedia mengambil posisi yang berlawanan tergantung pada momen untuk mencoba mengalahkan kompetisi.”
Jadi masa depan perps yang dipimpin oleh CFTC tetap berada dalam gelembung saat CME mempersiapkan kasusnya, yang mencakup klaim bahwa lembaga tersebut menyetujui aplikasi Kalshi yang telah diajukan sehari sebelum persetujuan.
“CFTC menyetujui perps meskipun sebelumnya berargumen bahwa mereka adalah swaps dan tanpa mengeluarkan regulasi meskipun telah mencari komentar publik pada April 2025,” catat Jaret Seiberg, seorang analis kebijakan keuangan di TD Cowen, yang berpendapat bahwa CME mungkin memiliki “keunggulan” dalam sengketa hukum ini. “Perbedaan ini penting karena rezim regulasi dan pajak untuk swaps dan futures berbeda.”
Meskipun CFTC seharusnya merupakan komisi dengan lima anggota, Ketua Selig saat ini memimpin sebagai satu-satunya anggota, sehingga dia menjadi suara tunggal dari lembaga tersebut. Dan dia ingin regulator tersebut membuka jalan bagi kontrak berjangka Amerika Serikat di ruang kripto, menandatangani produk Kalshi dan menyetujui aktivitas pelanggan di Coinbase.
“Menarik bahwa hal ini dilakukan oleh komisi yang terdiri dari satu orang,” kata Davis. “Ketika Anda memiliki komisi yang terdiri dari lima orang, pembuatan aturan tidak berjalan secepat ini, karena adanya pandangan yang berlawanan. Jadi Anda semacam kehilangan pandangan yang berlawanan tersebut, selain dari CME yang mengajukan gugatan dan komentar mereka.”
Perwakilan dari Kalshi dan Coinbase menolak memberikan komentar mengenai situasi regulasi perjanjian berjangka.
Sejauh ini, lembaga Selig membuka pasar AS ini melalui pernyataan kebijakan — bukan pembuatan aturan baru yang memberikan kesempatan kepada pihak terkait untuk mengomentari dan mencoba mengarahkan hasilnya. Pendekatan kripto ini hampir sama dengan lembaga saudaranya, Securities and Exchange Commission, yang telah mengeluarkan berbagai pernyataan kebijakan baru tanpa terlebih dahulu menerapkan aturan formal dan tahan lama.
CFTC menentukan bahwa proses tinjauan kasus per kasus cocok untuk perps. Sebagai hasilnya, penawaran debut Kalshi muncul bulan lalu, dan perusahaan tersebut mengatakan telah mencapai lebih dari $1 miliar dalam volume perdagangan dalam waktu kurang dari seminggu.